炭黑產業網據金融界消息，近期，海南橡膠(4.510, 0.00, 0.00%)(601118.SH)發布了《重大資產購買報告書(草案)》(以下簡稱“草案”)，擬通過境外SPV收購中化新所持有的HALCYON AGRI CORPORATION LIMITED(簡稱“HAC”)36%的股份，協議收購價格為0.315美元/股，對應的交易對價為1.8億美元。

協議收購完成后，海南橡膠的境外SPV因持有HAC36%的股份，將觸發強制要約收購義務，以與協議轉讓相同的價格(即0.315美元/股)對HAC全部剩余股份發起強制要約收購。根據《股份購買協議》的相關約定，中化新將不參與本次強制要約。

需要注意的是，HAC是在新加坡凱利板上市的企業，若本次接受要約收購的比例較高，可能導致HAC出現不滿足上市條件而在新加坡交易所退市。對此，交易所也對海南橡膠提出問詢。

可能觸發HAC私有化退市

資料顯示，HAC成立于2005年4月，總部位于新加坡，是一家于新交所上市的全球化天然橡膠全產業鏈的大型企業，主要從事天然橡膠和乳膠的種植、加工、銷售及貿易等業務，2013年在新加坡凱利板上市，目前市值約6.46億新加坡元。

2016年，中化新收購了HAC54.99%的股票，今年9月30日，中化新以0.315億美元/股的價格繼續收購HAC10.21%的股票。交易完成后，中化新持有HAC65.2%的股票，其他公眾股東合計持股34.8%。

根據公告，海南橡膠協議收購中化新持有的HAC36%的股票后，將繼續對其他公眾股東持有的HAC34.8%股票發起強制要約收購，價格為0.315美元/股，至多需要支付1.75億美元，加上協議收購的1.8億美元，本次交易海南橡膠至多支付3.56億美元。(注：根據《股份購買協議》的相關約定，中化新將不參與本次強制要約)交易完成后，海南橡膠最終通過境外SPV至少持有HAC公司36%的股份，至多持有HAC公司的70.8%的股份。

根據新加坡凱利板的上市要求，市值介乎于四億新加坡元至十億新加坡元的上市公司，已發行股本的15%必須由公眾持有。也就是說，若海南橡膠強制要約收購的比例超過19.8%，加上其此前收購的36%股份以及中化新持有的29.2%，雙方持股超過85%，將觸發退市條件。

有專業人士告訴鈦媒體APP，如果海南橡膠強制要約收購的比例達到34.8%，那么HAC的股東就只剩海南橡膠和中化新兩個，應該就不滿足新加坡的上市條件了，這樣的話它就只能進行私有化了。“從以往的經驗來看，若HAC最終私有化，海南橡膠最需要做的準備是發行股份購買資產，將其裝到上市公司。另外發行股份收購資產最大的是審批問題，而審批最關鍵要看收購的資產質量、盈利能力和發展前景等。”

另一方面，若海南橡膠要約收購失敗，海南橡膠和中化新的持股比例分別為36%和29.2%，持有的HAC股份比例差異在7%左右，差別不大。對此，監管發函詢問中化新保留較大比例股份的原因以及海南橡膠如何確保對HAC的控制地位等。

前述專業人士表示，這種情況下海南橡膠只能說是相對控股，而不是絕對控股。根據中國證監會的要求，A股上市公司大股東和二股東之間的持股比例差異最好在10%以上，不過新加坡企業就不一定，還要看董事會的任免情況、是否合并報表等。根據草案，本次交割完成后，由海南橡膠提名4名非獨立董事，由中化新提名2名非獨立董事，另外還有非執行董事及獨立董事3名。

鈦媒體APP注意到，今年9月30日以前，HAC的股價一直處在較低的位置，9月30日收盤價僅0.191新元/股。9月30日以后，HAC股價持續上漲。為了本次交易，HAC曾在11月14-16日停牌，11月17日復牌后公司股價大幅上漲，最高漲至0.405新元/股。

需要注意的是，2016年中化新收購HAC時采取的是收益法評估，根據當時的評估報告，截至2015年9月30日HAC100%股權價值區間為4.4億-5.1億新加坡元，中位值為4.7億新加坡元，該次收購形成商譽17.7億元。今年上半年，中化國際(7.540, -0.03, -0.40%)已累計對相關資產組計提商譽減值準備10.46億元。而本次海南橡膠收購HAC36%的股權僅采用市場法評估，并未采用采用資產基礎法和收益法評估。

HAC經營模式或不穩定

海南橡膠的主營業務為天然橡膠業務，包括橡膠種植、橡膠加工、橡膠木加工、橡膠科技研發等，截至2022年6月30日，海南橡膠擁有341萬畝橡膠園、25家橡膠基地分公司，年自產干膠能力15萬噸，打造了200萬畝核心橡膠園、20萬畝軍工橡膠園，還擁有20家橡膠加工廠，是目前中國最大的天然橡膠企業。

2019-2021年，海南橡膠的營收分別為138.08億元、157.44億元、153.33億元，凈利潤分別為1.35億元、7111.87萬元、1.51億元。其中，橡膠產品營收分別為131.39億元、152.57億元、145.36億元。今年前三季度，海南橡膠營收104.48億元，同比增長1.07%，凈利潤為-1.32億元，出現虧損。

HAC總部位于新加坡，主要從事天然橡膠和乳膠的種植、加工、銷售及貿易等業務。截至2021年12月31日，HAC在全球共擁有4處種植園及37家工廠，逾1.5萬名雇員，3.78萬公頃橡膠種植林，年總產能約為142.9萬噸。其種植端主要布局在喀麥隆，加工端位于印尼、泰國和中國，且已構建覆蓋歐洲、北美洲和亞洲的全球銷售網絡。2021年，HAC實際加工約為84.7萬噸，產能利用率約為59.3%。

海南橡膠在草案中表示，通過本次交易，上市公司將得以迅速獲取上述天然橡膠及乳膠的海外加工產能，有助于海南橡膠進一步提升天然橡膠國際市場話語權及影響力。

根據草案，2020年和2021年以及2022年上半年，HAC營收分別為17.09億美元、24.6億美元、12.91億美元，凈利潤-6061.3萬美元、1704.8萬美元、430.1萬美元，業績波動較大。期間，其經營性現金流分別為-152.8萬美元、-3355.6萬美元、-2353萬美元。值得注意的是，截至2022年6月30日，HAC商譽高達2.86億美元，主要為收購9家印度尼西亞工廠和銷售公司產生，占總資產之比為23.81%，2020年至今未對商譽確認減值。

另外，HAC2020年末、2021年末和2022年6月末的資產負債率分別為61.86%、64.90%和67.00%，高于同期海南橡膠的資產負債率42.90%、48.91%、48.08%。此外，2022年6月末，HAC負債總額為13.89億美元，主要為有息負債，包括短期借款7.23億美元、長期借款4.06億美元，此外永續債1.93億美元。

從經營模式來看，海南橡膠在海南島內主要通過自有的橡膠種苗基地種植橡膠樹，采集加工后再對外銷售;在云南地區則是向當地供應商收購后再進行加工銷售，并未參與種植。而HAC的天然橡膠膠原材料卻主要是通過對外采購獲得，其中又以個體農戶為主。2021年，HAC向農戶采購的占比約為74%，向第三方非自然人供應商采購占比24%，自有種植約占比為2%。在這種模式下，HAC對于采購成本和原料質量的管控，具有不穩定性。

據了解，橡膠產業受氣候影響較大，以今年上半年為例。上半年，泰國、印尼、印度、越南、中國的天然橡膠產量分別約為224.9萬噸、155.1萬噸、89.9萬噸、36.7萬噸、20.8萬噸。其中：泰國、印尼、印度同比增長 8.1%、9.5%、2.9%;越南、中國同比下降29.8%、9.2%，中國和越南產量下降的原因為：上半年，越南強降雨天氣多發，洪澇災害嚴重，制約膠園開割;中國海南遭遇極端物候，膠園開割較往年嚴重推遲。氣候變化加上經營模式的局限性，HAC未來的成長性或許也不穩定。

       (本文首發鈦媒體APP)